從“一箱難求”到“船等貨”，再到如今各大碼頭堆滿空箱，海運從供不應求到過剩的周期轉換，比人們預想得都要快。不過近日有航運股的“晴雨表”之稱的波羅的海干散貨航運指數(BDI)終結八周連跌走勢，已連漲十一日，而在3月3日該指數再上漲656點至1211點，創下今年以來最高水平。

隨著BDI上漲，航運股也開始陸續復蘇，該板塊已連漲三天。在此之中，又以太平洋航運(02343)最受矚目，三月份以來公司股價已累漲15%。3月6日，公司股價繼續上揚，截至午間收市，太平洋航運股價再漲3.09%，報3.34港元。若拉長時間線來看，在去年10月31日創下1.87港元的年內新低水平后，公司股價便開始掉頭上行，短短四個月時間，公司股價已漲近80%。

那么隨著全球海運業的觸底反彈，太平洋航運股價還能上揚多久？干散貨持續復蘇的確定性有多大?

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2H22運價下行未阻全年盈利強勁

智通財經APP了解到，太平洋航運主要從事自有并租賃運營靈便型、超靈便型等干散貨船，專注于全球小宗商品干散貨海運業務，如農場品、木材、建材等，貨物來源分散，客戶群體多樣化的優點，幫助公司實現較高的船隊利用率和較同業更為穩定的業績表現。

據最新財報顯示，2022年全年營業額為32.82億美元，同比增加10.4%；股東應占溢利7.02億美元，同比減少16.92%；每股盈利13.93美仙。每股派末期息17港仙及特別息9港仙，共派26港仙，全財年共派息78港仙。

智通財經APP注意到，今年下半年公司歸母凈利2.4億美金，環比下滑49%。其實公司的凈利下滑并不令市場意外，這主要與2022下半年干散市場運價高位大幅下挫有關。

2022年上半年，由于對小宗商品需求高企，期內干散貨運市場日均市場租金有所上升。但2022下半年以來，干散航運市場受中國鐵礦石需求疲軟、歐美經濟衰退風險、俄烏沖突導致黑海區域煤炭及糧食出口受限等多重負面影響，運價持續下行。

據波羅的海交易所數據顯示，2022年全年，波羅的海干散運價指數(BDI)、超靈便型船運價指數(BSI)、小靈便型船運價指數(BHSI)均值分別同比下滑34.3%、16.9%、16.7%。分貨品種類看，根據Clarksons數據，2022年全球鐵礦石、煤炭、糧食及小宗散貨量則分別同比下滑2.4%、0.3%、3.8%、4.0%。

值得注意的是，雖然公司凈利有所下滑，但公司實現了當期利潤7.15億美元，可分配利潤7.02億美元及EBITDA9.35億美元，創下歷史最佳水平。公司更是表示2022年的業績表現可謂是其歷年來最佳財務業績。

在這樣的背景下，公司也進一步優化了其財務狀況。據財報顯示，公司通過激勵性轉換要約及數次回購可換股債券，太平洋航運的未贖回可換股債券的本金總額已經從1.75億美元減低至3411萬美元。

長期戰略積極推動，核心業務盈利穩增

分業務來看，公司業務主要分為小靈便型干散貨船、超靈便型干散貨船、營運活動及好望角型干散貨船。

據財報顯示，公司保持擴大超靈便船規模、更新小靈便船的長期戰略，2022年中公司在船舶價格高點售出部分船齡較高、船型較小的小靈便型船，并在船舶價格回落后購買9艘二手船舶(6艘超大靈便船、2艘超靈便船和1艘小靈便船)，公司預計于2023年7月前全部實現交付。截至目前，公司共擁有自有船隊現有115艘小靈便型干散貨船及超靈便型干散貨船，并合共營運約243艘自有及租賃貨船。

其中，小靈便型干散貨船、超靈便型干散貨船作為為公司核心業務，于2022年分別為公司帶來了4.3億美元、3.16億美元的盈利，同比分別實現8%及2%的增長，兩者合計為公司貢獻了近93%利潤。

期內，小靈便型及超靈便型干散貨船按期租合約對等基準的日均收入分別為2.34萬美元(凈值)及2.81萬美元(凈值)，較小靈便型(BHSI)及超靈便型(BSI)干散貨船的平均指數分別高出5210美元及7080美元。據悉，公司高于指數收入水平的表現由旗下貨船的高裝載率推動。

作為核心業務的補充，營運活動在2022年公司的日均利潤達2840美元(凈值)，為公司貢獻5600萬美元的利潤，較去年同期下滑了18%。公司表示，盡管今年下半年來自營運活動的利潤有所收縮，但年內盈利仍處于歷史高位。

再從貨運量來看，2022年太平洋航運的運量為6800萬噸，較去年同期的7920萬噸為低。從運送貨品的類型來看，建材、農產品及相關貨物占比最大，均為30%。而金屬、能源、礦物則分別為16%、13%及11%。

市場需求持續提振，行業運價或將觸底反彈

結合以上數據，我們發現在貨運量下滑的背景下，太平洋航運這一次的業績增長依然離不開“價”的貢獻。因此其估值上升能否受到支撐，還得看2023年的船運價格。

先從供給端來看，華泰證券指出，在新造船訂單低位，以及老舊船占比高，再疊加環保新規，減速航行和老船淘汰使得行業進入“去產能”周期。2023年1月，全球干散貨新船訂單占運力比僅7%，處于歷史低位。隨著環保要求提高，運力存在進一步出清的空間，且存量運力仍需通過進塢改造及降速航行等方式滿足要求，供給或進一步受限。據Clarksons預測，2023年、2024全球干散貨供給增速1.8%，0.3%，需求增長2.0%，2.2%。

而在需求端，中國貢獻主要增量。作為全球散貨運輸市場最大買家，中國進口散貨量占比全球海運散貨總量的46%。2022下半年以來，歐美通脹上行，經濟增速放緩疊加四季度中國疫情拖累，干散運價高位大幅下挫。預計2023年伴隨中國疫后復工復產，鐵礦石、煤炭、糧食等進口需求將回升。此外，在印度、東南亞等新興市場國家需求支撐下，基建投資有望加速，從而帶來有色金屬及木材等小宗散貨運輸需求，行業需求有望觸底回升。

與此同時，最新數據顯示，2月中國制造業PMI新出口訂單指數回升6.3個 百分點至52.4%，為2021年5月以來首次升至榮枯線以上，出口訂單數據的回升也進一步抬高了市場對后續航運需求的預期。國投安信指出，作為全球最大的干散貨進口國，中國經濟活力的釋放將成為全球大宗商品需求增長的“發動機”，提振各船型的運價走勢，支持運價在春季重現季節性旺季。

浙商證券表示，由于航運周期因素，干散貨船供給增速下行，或驅動行業周期反轉。據Clarksons預測，2023年全球干散貨航運需求增長2%，到2024年干散貨海運市場或產生1.4%的運力缺口。

在中金看來，隨著疫情對經濟影響的減弱，全球對干散貨的貿易需求也逐步回歸常態，隨著中國產業升級的不斷推進，以及基建投資繼續加速、高端制造業增長加快，刺激對鎳礦、鋁土礦等有色金屬以及木材等雜貨需求增長，干散貨運價在2023年有望迎來復蘇。

從BDI趨勢來看，干散貨運價出現了觸底回升的走勢。在經歷了8周的連續下跌后，波羅的海干散貨指數(BDI)于2月17日開始連續反彈，并走出了單周37%的漲幅。申萬宏源證券指出，考慮螺紋鋼、鐵礦石已經領先上漲一周，疊加BDI低基數，該行認為后續存在BDI指數連續雙位數上漲的可能。

而具體到太平洋航運，基于符合預期的業績和對未來海運市場的良好預期，投行對太平洋航運也維持著相對樂觀的觀點。

瑞信發布研究報告稱，維持太平洋航運“跑贏大市”評級，考慮到今年上半年預期等價期基準租金日均收入(TCE)疲弱，將今年每股盈利預測下調17%，并上調明年每股盈利預測11%，目標價由3.2港元上調至3.5港元。

中金指出，雖然短期需求較弱，但長期干散貨市場供需向好，目標價上調10%至3.21港元，并維持太平洋航運“跑贏行業”評級。不過該行指出，由于2023年平均運價低于預期，且2024年運價中樞有望上移，下調2023年凈利潤預測24.6%至4.54億美元，并首次引入2024年盈利5.67億美元。

美銀證券則表示，公司去年業務表現符合預期，又指從今年首季鎖定的收費、今年前景評論、以及即使購買二手船仍維持其股息支付率達75%，均可見有積極的信號，對于公司今年盈利能力有較大信心，重申“買入”評級。不過由于今年開局即期運費較弱，其將今明年盈利預測平均下調約20%，并目標價由5.2港元下調至4.75港元。

綜上所述，在2023年，在市場供需失衡的背景下，干散貨運價有望觸底回升。而作為行業的主要參與者，太平洋航運也有望受益于行業的向上趨勢，進一步提升公司的盈利空間。不過需要注意的是，全球經濟增速仍具有較大的下行壓力。根據國際貨幣基金組織，2023年全球GDP增長率將下降到2.9%，較2022年的3.4%有所下降，這或會對干散貨商品的需求產生負面影響。