國泰君安發布研報稱，美國3月非農就業數據略超預期，顯示勞動力市場仍有一定韌性，但已經出現走弱跡象，供需缺口可能正在快速收窄。該行預計美國最快年中附近將陷入溫和衰退，美債收益率在二季度短暫小幅上升后，仍將重回下行趨勢，貴金屬仍具有較強配置機會。

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國泰君安主要觀點如下：

美國3月非農就業數據略超預期，顯示勞動力市場仍有一定韌性，但已經出現走弱跡象，供需缺口正在快速收斂。

（1）美國3月新增非農就業23.6萬，略超市場預期的23萬，失業率下降0.1個百分點至3.5%，顯示勞動力市場仍有一定韌性。就業數據的調查期為包含12日的當周，所以銀行危機可能尚未在就業數據中充分體現。分行業來看，新增就業仍主要集中在休閑酒店、教育醫療等受益于疫后復蘇、且對利率不敏感的非周期性行業，而建筑業、金融活動等新增就業均已轉負。

（2）從趨勢上看，勞動力市場已經出現走弱跡象，新增非農就業重回30萬以下，較一二月明顯走弱，為2020年12月以來的新低，同時平均周工時也下降至34.4小時，已經與疫情前基本持平。

（3）勞動力市場需求可能正在快速降溫，供需缺口快速收窄。美國2月職位空缺率大幅下降0.4個百分點至6.0%，職位空缺數下降63萬至993萬，為2021年6月以來新低，同時勞動力市場缺口也大幅下降87萬至400萬，為2021年10月以來的新低。此外，3月勞動參與率繼續回升0.1個百分點至62.6%，已經連續上升了四個月。顯示勞動力市場的供需缺口正在快速改善。

（4）時薪環比增速回升0.1個百分點至0.3%，基本符合市場預期，顯示勞動力市場仍有一定韌性的背景下，工資仍有一定粘性。

基準情形下，仍然預計美國最快年中附近將陷入溫和衰退。

當前美國經濟呈現出結構性衰退的特征，在快速加息的背景下，固定資產投資、商品消費、生產等領域都已經陷入到萎縮狀態，勞動力市場和服務消費是僅存的兩大仍在擴張的領域，是美國經濟最后的兩大堡壘，而這兩大領域都跟疫后復蘇有關，都享受了疫后的復蘇紅利。

對于服務消費，最近幾個季度的強勁，很大程度上是受益于疫后的服務業修復，但近期服務消費已經基本恢復至疫情前趨勢值，增速也已基本降至疫情前水平，顯示疫后修復的紅利已經基本消退。往后看，在高利率環境下，居民資產負債表仍在走弱，儲蓄率也正在緩慢回升，收入增速也在逐步放緩，對消費的支撐作用都在走弱。因此我們預計服務消費增速仍然將繼續下滑，甚至不排除轉負的可能性。

對于勞動力市場，其強勁的根基在于疫后服務業的快速修復，后續伴隨著服務消費的走弱，預計勞動力市場也將繼續降溫。

市場當前對聯儲加息（或后續降息）預期可能過于樂觀。

市場預期年底政策利率將降至4.5%，與聯儲的預期指引和通脹粘性均有明顯背離，因此該行預計市場在二季度可能重新定價聯儲，短期內美債收益率可能有一定上行壓力，但年中附近，在聯儲加息預期見頂以及衰退預期的強化之下，預計美債收益率仍將重回下行趨勢。