2月11日，中國商超行業發生了兩件事。

(資料圖片僅供參考)

第一件與胖東來有關。一直喊著要降速的于東來在社交平臺官宣將在年后退休：“六十歲了，為了科學先進的發展模式、讓年輕人勇敢承擔使命，過年后正式退休，轉為顧問。”

于東來宣布退休 圖片來源：視頻截圖

用“胖東來于東來”的名字發完退休消息，于東來把賬號名改成了“傻壞蛋于東來”，作品也僅保留到2022年底前發布的。曾經鋪天蓋地的贊譽與爭議消失，事了拂衣去。

另一件則與胖東來的“門徒”永輝超市有關。這天早上，永輝超市首席執行官王守誠發了一條新春寄語。

文章開篇，王守誠就代表管理層先道了個歉：“我們坦誠，在追求規模的道路上，曾一度偏離了創業初心，欲望超越能力，辜負了員工的付出與顧客的信任。”

圖片來源：每日經濟新聞

王守誠把2025年視作新永輝超市第一個三年改革轉型期的起始之年，這一年關停門店近400家，調改存量門店超300家。這些做完之后，王守誠覺得，2026年經過全面調改的永輝超市將正式進入幸福與品質零售經營的深耕之年，但距離真正達到胖東來的水平還為時尚早。

一邊是2025年營收增速近40%的商業神話胖東來，一邊是“胖改”后扣非凈利潤預計虧損近30億元的“胖永輝”。昔日商超巨頭站在十字路口，“胖改”對錯的爭論聲不絕于耳。

5年預計累虧超百億元，“現在的永輝超市是胖東來十年前的水平”

永輝超市的虧損進一步拉大了。

據永輝超市披露的年度業績預告，2025年永輝超市預計歸母凈利潤虧損約21.4億元，扣非后，虧損約為29.4億元。與上年同期的虧損額相比，分別增虧6.7億元和5.3億元。以預計業績計算，近五年來永輝超市累虧已超116億元。

圖片來源：公告截圖

以2024年5月——永輝超市開啟“胖改”為界，過去五年間，永輝超市的經營歷程可以被分為兩個主要階段。這對應著兩種截然不同的經營模式，也面臨著外界不一樣的挑剔眼光。

對于當下永輝超市的“胖改”，外界不乏質疑之聲。社交平臺上有消費者吐槽永輝超市商品換湯不換藥、越改越貴，也有自媒體調侃永輝超市“只學皮毛”等等。

王守誠聽到了這些聲音，他也坦言永輝超市現在確實還不成熟，還有很多問題。“我們要做的就是一個一個問題地去解決，堅持長期主義。胖東來已經在前面趟過了很多路，東來哥（于東來）他們原來也是一個問題一個問題地解決，一步一步走到今天。”王守誠說道。

變化的確在發生。2025年年初，王守誠在與每經記者的對話中曾透露，2025年將進一步推動“去KA模式化”（改變原來的重點客戶模式），但這個進程肯定會面臨一定的阻力。2025年10月，永輝超市一位高管在接受采訪時表示，在2025年上半年，永輝超市已經把所謂海報費、貨架費等各種費用全部主動取消了。

困難依舊存在。去年10月的一場公開活動上，王守誠再度聊起對永輝超市調改進度的看法——還處于胖東來十年前的水平。“如果說我們現在已經跟上了胖東來的水平，那就有點自欺欺人了。我們現在定位和方向都很清楚，我們沿著這條路走下去就可以了。”王守誠說。

企業有自己的愿景，資本卻也有自己的考量。“成”與“不成”并非口頭概念，故事需要有數據支持，起碼從目前來看，永輝超市“胖改”的成本相當高昂。

圖片來源：每經記者 張韻 攝

調改、閉店影響業績，錢都花在了哪里？

去年年初，名創優品創始人、永輝超市董事葉國富曾提出一個在外界看來“稍顯激進”的計劃：2025年永輝超市調改門店數將達到200家，關店250至330家，到2026年完成全部存量門店調改。

從實際執行效果來看，永輝超市的步子邁得更大。

2025年業績預告中，永輝超市簡要闡述了預計虧損的原因——調改和關店仍是費用支出的大頭。

在營收整體下滑的基礎上，關店與調改帶來的額外成本，進一步影響著永輝超市的利潤表現。

去年，永輝超市累計關閉了381家與公司未來戰略定位不相符的門店。資產報廢損失、人員優化離職補償、租賃相關的違約賠償等直接影響了公司利潤水平。永輝超市另一公告顯示，2025年前三季度公司累計關閉了331家門店，因閉店產生的員工賠償費用合計2.66億元。

圖片來源：公告截圖

至于這些門店被關的原因，永輝超市解釋道，這主要考慮了門店的歷史經營數據及門店所處商圈。具體考量包括：歷史上持續虧損且虧損跡象在過去幾年沒有改善的門店；門店所處的社區老化、周邊物業配套較落后、客流量較低的門店；區位較遠，物流成本較高的門店。

再看調改數量，永輝超市披露，去年公司一共深度調改了315家門店。“門店調改期間（主要是調改當月）產生的開業開辦費用較高，包括調改期間的相關人力費用、調改需要的相關運輸費、調改開業的營銷投入、固定資產和裝修的報廢等均直接計入當期損益。”永輝超市解釋稱。

2025年度，公司與調改相關的資產報廢損失和一次性開辦費投入合計約9.1億元，門店因停業裝修產生的毛利額損失預估約3億元。

投入尚未到終點。截至2025年底，永輝超市共有403家門店。據永輝超市規劃，2026年公司還將關閉25家門店，擬調改門店約為50家。永輝超市認為，今年因閉店和門店調改過程中對經營業績帶來的負面影響將顯著減少。

從數量來看，永輝超市“胖改”已經接近尾聲。

時間邁入2026年，一個耐人尋味的現象是，永輝超市已經不再繼續在官網實時公示門店數量。

但對于永輝超市當下的現金水平來說，想徹底完成上述計劃還存資金缺口。

永輝超市的錢還要砸多久？

2025年7月，永輝超市伸手向市場“要錢”，定增募資近40億元。幾個月后，永輝超市主動下調募資額至31.14億元。按永輝超市此前測算的現金需求，2025年四季度至2027年，公司資金缺口仍高達約35.52億元。

圖片來源：公告截圖

該筆定增引起監管注意，問題直指調改的必要性以及公司持續滑落的業績。

據永輝超市回復道，升級改造門店主要是為聚焦中等收入客群，門店選取時則主要考慮商圈客群、門店條件以及團隊運營能力三大指標。除了選擇頭部店鋪打造標桿外，也會選擇潛力店，調改目前處于虧損或盈虧平衡線的門店。

對于調改產生的影響，永輝超市給出了基于自身以及同行的多組數據。

首先是自身數據：永輝超市透露，2025年1—9月，公司于2024年完成調改的31家門店累計實現銷售額46.62億元，較上年同期增加71%，累計實現門店端利潤1.04億元，較上年同期增加112%。

此外，2025年1—9月，公司已調改滿6個月的47家門店的月坪效已達到3295元/平方米，高于2800元/平方米的基準坪效。去年10月，王守誠還曾公開表示，去年前三季度，調改店的平均客流量同比增長80%，超60家進入穩定期的調改門店盈利水平超過去5年的最高值。

同行方面，永輝超市列舉了步步高的轉型成果，2025年上半年，步步高超市通過逐步關閉低效門店、調改潛力門店，開展自有品牌戰略，整體經營業績較上年同期改善。報告期內，公司實現營收21.29億元，同比增長24.45%，歸母凈利潤為2.01億元，同比增長357.71%。

圖片來源：公告截圖

但一個不容忽視的事實是，無論是永輝超市援引的自身數據還是外部數據，其數據樣本量均顯著低于永輝超市存量的數百家門店。生物學中曾有一個螞蟻假設——將螞蟻等比放大到人類大小，其自身結構將無法承受自重。商業也是如此，小批量經驗能否大規模推廣至全國，將是永輝超市接下來面臨的考驗。

但至少，在經過2025年集中出清后，永輝超市自身對于未來利潤表現的預測相對積極。據永輝超市測算，其門店升級改造項目內部收益率（稅后）可達21.57%，投資回收期約為4.84年。另據永輝超市透露，公司2025年完成調改的315家門店在2026年將全部進入穩態經營，該等門店預計將對公司2026年營業收入及凈利潤帶來較大的積極貢獻。

預測能實現幾成，仍需交給時間檢驗。當下也還有些問題：于東來退休后，是否還會繼續輔導永輝超市“胖改”；永輝超市對名創優品以及胖東來供應鏈的依賴程度有多高；預期好轉的第四季度究竟盈虧幾何？

2月12日下午，《每日經濟新聞》曾就此向接近葉國富的一位內部人士提問，但對方婉拒了采訪。2月13日，記者通過電話、短信、郵件等多種渠道聯系永輝超市董秘，但截至發稿未獲回復。

每日經濟新聞