全球規模最大的電解鋁生產商中國宏橋（01378）交出了一份符合市場預期的財報。
【資料圖】
8月18日，中國宏橋發布了2023上半年財報。財報顯示，期內，中國宏橋實現營收657.34億元（單位：人民幣，下同）；利潤方面，毛利58.92億元；股東應占溢利24.57億元；較去年同期有所下降。
這份財報并不令人意外。在此前中國宏橋已經發出2023年業績預告，市場對此早有準備。
值得關注的是，中國宏橋擬派發中期股息每股12港仙及特別股息每股22港仙，計算下來，公司股息率高達4.8%。事實上，中國宏橋向來慷慨分紅，穩定的高派息政策在傳遞市場信心的同時，有望成為估值修復的催化劑。
股價是最好的試金石。8月18日，中國宏橋股價僅微跌0.7%，價值投資者更愿意選擇相信和堅守，因為市場更期待中國宏橋的后市表現。
中國宏橋業績的短期承壓，是2023年上半年鋁業行業的一個切面。根據公開數據顯示，2023年上半年，中國電解鋁行業平均利潤為1659元/噸，較2022年同期有較大降幅，達57.8%。值得關注的是，預計后期隨著宏觀及行業供需結構改善，電解鋁行業景氣度提升，為鋁價上行提供巨大動力，中國宏橋或憑借全產業鏈布局以及極高的電力自給率，成為電解鋁行業復蘇的最大受益者。
A面：財務數據透視
令人欣慰的是，中國宏橋財報中不乏亮眼表現。
期內，公司秉持積極穩健的資本運營策略，資產負債率繼續降至2012年以來新的的47.92%，同比下降1.54個百分點。強勁的資本負債表，使公司有足夠彈性來承擔壓力，并為其戰略發展機業務推進提供有力支持。
根據智通財經APP了解，中國宏橋資本結構優化背后，在于多元化的融資渠道，比如，公司的子公司山東宏橋于期內成功發行了總價值為49億元人民幣的短期融資券、中期票據以及綠色中期票據，得到了廣大投資者的積極回應。這些融資活動的成功，一方面反映了市場對公司的信任和認可，展示了中國宏橋資本市場的良好聲譽，另一發面則提高財務靈活性，強化資金穩定性，為公司可持續發展奠定基礎。
其次，中國宏橋作為鋁資源板塊的“績優生”，盈利能力一直顯著高于同行。從綜合毛利率來看，中國宏橋表現最佳，過去四年平均毛利率約為21.0%，高于云鋁股份及中國鋁業的15.7%及8.7%。同期中國宏橋的平均凈利率10.5%，亦明顯高于云鋁股份及中國鋁業的6.9%及2.3%。
中國宏橋亮眼的盈利表現，得益于全產業鏈的布局以及極高的電力自給率，使其在成本端具有顯著優勢，從而即使在噸鋁售價相對較低的情況下，中國宏橋仍有更高的凈利率。
具體來看，期內，中國宏橋幾內亞鋁土礦業務運轉良好，且幾內亞礦區到國內工廠的多式聯運產業鏈愈發穩固，鋁土礦保障能力強。此外，印尼200萬噸氧化鋁項目穩定運行，逐步提高原料自給率，壓縮生產成本。公司擁有龐大的燃煤發電機組，組建了區域獨立電網，發電成本長期低于行業水平，云南水電鋁項目投產將會進一步降低單位用電成本，提高清潔能源比例。中國宏橋還向下延伸產業鏈條，聚焦汽車輕量化及再生鋁，前瞻布局新興發展計劃。
在智通財經APP看來，中國宏橋產業鏈各環節都具有低成本優勢。首先，公司打通了鋁土礦遠洋聯運通道，運輸效率高且廉價；其次，依靠廉價進口礦和集團自備電廠蒸汽，公司氧化鋁生產極具成本優勢。而且，中國宏橋組建了區域獨立電網，用電成本低于行業平均水平。依靠低價氧化鋁和廉價電費，公司電解鋁生產成本位于國內前1/4。
隨著云南項目投產，電解鋁生產將使用更清潔的水電取代煤電，此舉一方面可以調整公司的能源結構，減少對煤電的依賴，提高綠電鋁比例；另一方面可以享受更為低廉的水電價格。公司將于云南政府合作共建綠色鋁創新產業園，以充分利用云南省人民政府推動的水電鋁材一體化政策，進一步降低生產成本和鞏固競爭優勢。
簡言之，中國宏橋在增強整個產業鏈條的綜合競爭力的同時，向著集團“雙碳”目標前進，以期實現真正的高端化、智能化及綠色化發展，從而加速高質量發展的全面實現。
B面：拐點已經出現
風起周期谷底，扶搖指日可待。隨著電解鋁景氣周期開啟，中國宏橋在成本、產能規模優勢的加持下，有望充分受益，投資價值凸顯。
就供需格局來看，供給端受國內產能天花板影響（有效產能天花板或明顯低于4500萬噸），新增產能有限。
根據阿拉丁(ALD)數據統計，截至2023年6月中國電解鋁建成產能4471.10萬噸,運行產能4164.80萬噸，同比增加1.85%，環比增加1.38%，已逐漸逼近4500萬噸產能天花板；電解鋁產量340.48萬噸，同比增加1.77%，當月產能利用率為92.65%。
回溯歷史，過去20余年來，全球電解鋁增量基本來源于中國，尤其是近五年來中國電解鋁增量貢獻全球增量的90%以上。高耗能的特點約束了國內電解鋁產能擴張，目前國內供應已逼近上限，而海外電解鋁產能亦無明顯增量，疊加“雙碳”及能耗雙控等政策持續推進，原鋁供給彈性將逐漸減弱。
長期來看，電解鋁供給偏緊將有助于行業景氣向上。這也意味著，需求端對鋁價有著更大的主宰權。
而就需求端來看，在國內保交樓、疫情管控優化的背景下，傳統需求拖累將放緩。更為重要的是，新能源需求（新能源車、光伏等）將帶動電解鋁需求再上一個臺階。
就傳統需求來看，從7月24日的高層會議精神來看，未來鋁的下游需求也將會得到提振。譬如，會議指出“適應我國房地產市場供求關系發生重大變化的新形勢，適時調整優化房地產政策”、“加大保障性住房建設和供給，積極推動城中村改造和‘平急兩用’公共基礎設施建設，盤活改造各類閑置房產”。此外，會議還要求“積極擴大國內需求”“提振汽車、電子產品、家居等大宗消費”。
聞弦歌而知雅意，在相關政策調整、優化后，建筑用鋁及家用電器用鋁預計將有明顯改善，而這會對鋁消費形成重要的“托底”作用。
另一發面，新能源對需求拉動愈發顯現。
2022年地產下行壓力較大，地產竣工面積累計同比增速-15%，但電解鋁的產量及表觀消費量卻并未明顯降低，根本原因在于包括新能源車、光伏在內的新能源領域對于鋁材的需求拉動愈發顯現，并且已經能夠對沖來自傳統領域的下行壓力。
在“碳中和”背景下，光伏與新能源車的行業景氣度提升，新能源將轉變鋁金屬下游消費結構。根據中泰證券的測算，建筑與傳統汽車等交通的用鋁需求將由2015年的53%逐漸下降到2025年的46%，而新能源部分，2015年光伏與新能源車用鋁需求占比約1%，預計2023年有望提升至10%，預計2025年或將提升至16%，新能源領域的用鋁需求比例在快速提升。
綜上，全球綠色低碳發展的大背景下，電解鋁需求仍有韌性。供需缺口或將繼續擴大，支撐電解鋁行業景氣度提升并高位維持。未來鋁價運行格局預計將是易漲難跌，鋁企盈利將持續改善。中國宏橋業績反轉拐點指日可待。
未來及展望
當行業景氣周期開啟時，更大的產能意味著相關公司將更加受益。同時，國內能耗雙控以及限電減產等措施對公司的影響也較少。從這方面來看，中國宏橋優勢明顯。目前，公司的氧化鋁年設計產能為1700萬噸/年，電解鋁年產能合計645.9萬噸/年，行業內排名前列。
更為重要的是，中國宏橋抓住光伏、風電等可再生能源發展，持續加強在風電和光伏領域的投資。另外，公司向下拓深產業鏈，提前布局電動汽車、新能源電池及儲能設備等產業，推進實現鋁深加工高層次應用，形成高效協同的產業生態圈。中國宏橋提前布局優勢顯著，有望享受市場增量紅利。
中泰證券研報預測，電解鋁價格上漲，有助于中國宏橋業績增長，預計2023年至2025年公司實現營收分別為1309億元、1687億元及1895億元；凈利潤分別為88億元、267億元及316億元。
