近日，中國獨立醫學檢驗實驗室(ICL)龍頭企業艾迪康控股有限公司(簡稱“艾迪康”)在港交所主板上市，定價12.32港元每股。截至收盤，艾迪康控股(09860)報13.800港元，上漲12.013%，港股市值99.84億港元。

本次上市是艾迪康第三次向港交所提交上市申請書。據悉，本次IPO募資所得將有約15%用于加強公司的普檢及特檢能力，包括研發以及銷售及營銷能力;約25%通過新建實驗室、合伙投資及開發新渠道用于網絡拓展;約25%為業務開展工作與行業參與者形成戰略合作及戰略性及附加收購機會;約15%用于升級及擴大公司的現有實驗室;約10%用于投資營運基礎設施，包括物流設施、人工智能技術及信息技術基礎設施。

身處熱門醫療賽道，市場對艾迪康的反應卻顯得有些冷淡。7月3日和7月4日，公司股價分別收跌1.59%和0.15%，成交量亦趨向清淡。從公司業績與基本面來看，盡管營收與凈利增長較快，但后市想象力仍未充分釋放或許是市場更加擔憂的因素。

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毛利率小幅下滑 新冠檢測業務比重大

據公開資料，艾迪康醫學檢驗中心成立于2004年1月16日，是全國連鎖經營的獨立醫學實驗室，已在全國設立了30余家醫學實驗室。企業采用歐美獨立實驗室的先進管理體系，引進國際高端質量標準，與全球醫學檢驗同行廣泛開展合作交流。目前，艾迪康擁有研發中心、藥物臨床、檢驗服務三大服務平臺，其中檢驗服務平臺下設臨床實驗室、病理實驗室、生殖遺傳實驗室、基因實驗室、質譜實驗室，擁有200余項專利，提供4000余項檢測項目，覆蓋全國約1.9萬名客戶。

從過往業績來看，2020-2022年間公司營收分別為約27.42億元、33.80億元、48.61億元(單位為人民幣，下同)，年內溢利分別為2.89億元、3.22億元、6.85億元，營收與利潤雙雙錄得高速增長。

報告期內，公司毛利由2020年的11.17億元增長至2022年的18.96億元，復合年增長率為30.3%。與此同時，毛利率略有下滑，從2020年的40.7%下降至2022年的39.0%。

目前，公司絕大部分收入來自于醫療診斷檢驗服務，該業務占總收入的比例在2020年、2021年及2022年分別為91.7%、93.1%及90.5%。

據智通財經APP了解，近年來，公司持續通過擴張服務網絡、豐富產品組合而擴大服務范圍。目前，公司擁有遍布全國的33個自營實驗室組成的集成網絡，于2020年、2021年及2022年，憑借全國性實驗室網絡，艾迪康分別向約19000名、20000名及19000名客戶提供服務。截至2022年12月31日，公司有18個實驗室通過ISO15189認可，從而確保公司為客戶提供遵守此嚴格國際標準的質量保證。

具體而言，截至2022年12月31日，公司的檢測組合包括4000多種醫療診斷檢驗，其中包括1700多種普檢及2300多種特檢。根據往期財報披露，公司的檢測量從2020年的6010萬次增加33.9%至2021年的8050萬次，并進一步增加104.8%至2022年的1.65億次，復合年增長率為65.6%。

其中，普檢通常測量例如腎臟、心臟、肝臟、甲狀腺及其他器官的狀況及功能，通常包括血液化學、尿液分析、過敏試驗及全血細胞計數等，以易懂的形式提供各種重要健康參數的檢測結果，且遵循公認的統一協議、采用標準化價格。

特檢是更為復雜的檢測，通常需要涉及專家解釋及/或尖端技術。當醫師要求提供其他詳細資料以完成診斷、確定預后或選擇治療/監測方案時，通常會安排進行特檢。近年來，該業務得到快速發展，僅于2022年公司就推出了850多個新的特檢項目，主要集中于遺傳病、實體瘤及血液病方面。

報告期內，公司實施了一系列運營舉措以提高整體運營效率。公司員工的生產率(以每位實驗室員工完成的檢測量計算)于2020年至2021年增加12.4%，并于2021年至2022年進一步增加53.5%。

2020年至2022年間，公司研發投資分別為1.02億元、1.25億元和1.63億元，呈現出穩步增長趨勢。截至2022年12月31日，公司擁有九個高新技術研發實驗室，包括于上海及杭州的兩個行業領先的研發中心實驗室以及合肥、濟南、北京、南昌、福州、武漢及南京的七個高新技術研發實驗室。

值得一提的是，新冠檢測業務在公司收入中所占的較大比重，或許表明疫情防控放開后公司2023年業績將遭遇階段性回落。2022年，新冠相關檢測業務收入占比為47%，較2020年33.7%的比例有所增長。

ICL行業集中度提升 特檢將成收入多元化重點

ICL(獨立醫學實驗室)是指獲得衛生健康行政部門許可、具有獨立法人資格的、專業從事醫學檢驗的醫療機構。與國際市場相比，中國的ICL行業起步較晚，市場滲透率偏低。目前，國內ICL行業正處于快速發展期，受益于需求上升及政策利好，中國ICL的數量自2009年的不足70個增加至2021年的2,100多個。

人口老齡化、健康意識的上升、預期壽命不斷增加等多重因素共同推動了中國ICL市場的持續增長。根據國家統計局數據，近年來中國醫療支出總額快速增加，排名位居全球第二，于2021年達人民幣75,594億元，并預計將于2025年進一步達到人民幣110,471億元，2021年至2025年的復合年增長率為9.9%。

此外，中國人均醫療支出亦有顯著增長，自2017年至2021年，其由3757元增至5348元，復合年增長率為9.2%;預計將于2025年達7724元，于2030年達11243元，2021年至2025年的復合年增長率為9.6%，2025年至2030年的復合年增長率為7.8%。

據智通財經APP了解，根據弗若斯特沙利文分析，未來中國ICL市場增速將持續提升。數據顯示，中國的ICL市場(不包括COVID-19檢測)由2017年的147億元增至2021年的223億元，復合年增長率為10.9%，并預計于2026年增至513億元，2021年至2026年的復合年增長率為18.2%。

高增速之下，中國ICL市場仍有廣闊的增長空間。數據顯示，2021年中國ICL的滲透率僅為約6%(按ICL檢測市場規模占臨床檢測市場總規模的百分比計)，遠低于日本的60%、德國的44%以及美國的35%;至2021年底，中國有2100多個ICL，而美國有7500多個ICL;中國在單次就診臨床檢測費用方面也較為落后，于2021年，此數據僅為美國的六分之一。

在市場地位方面，據披露，2021年四大主要ICL共占據中國ICL市場總份額的62.3%，市場集中度較高。其中，艾迪康排名第三，市場份額為8.6%，相比第一與第二名的29.8%與18%有一定差距。在實驗室數量上，第一與第二名分別為39家和38家，艾迪康為26家;在檢測項目上，艾迪康為3100項，超出前兩者的3000項與2800項;在ICL業務營收方面，艾迪康仍與頭部公司業務規模有一定差距。

據智通財經APP了解，從整個醫療行業來看，目前我國醫療衛生資源總量不足、分布不均衡、發展不協調等問題依然突出，優質醫療資源集中于少數大型三甲醫院中，越來越多的患者就診和治療需求也給醫院的承載能力和資源分配帶來了壓力。

而從產業鏈來看，近年來的一系列醫療改革正促使醫院收入結構優化，檢查及治療收益占醫院總收益的百分比預計將不斷增加;而考慮到醫保財務負擔加重，公立醫療機構更傾向于將實驗室檢測部分外包，這些因素都為ICL的快速發展提供了機遇。

相對于醫院實驗室，ICL連鎖運營商擁有廣泛的實驗室網絡覆蓋范圍，能夠滿足不同層次的檢測需求，并隨著規模效應加強而具備低成本優勢。展望中國ICL行業未來發展趨勢，“強者恒強”的局勢下，“整合”與“特檢”將成為投資者關注的關鍵詞。

近年來，政策方面對LDT(臨床實驗室自建項目，Laboratory Developed Test)的逐步寬松亦有望推動ICL行業特檢業務發展。2021年2月經修訂發布的《醫療器械監督管理條例》提出“對國內尚無同品種產品上市的體外診斷試劑，符合條件的醫療機構根據本單位的臨床需要，可以自行研制，在執業醫師指導下在本單位內使用”;2022年4月廣州市的兩項政策在推動ICL行業發展方面明確指出“支持第三方醫學檢驗機構開展LDT項目業務，有條件允許LDT項目服務于臨床推廣”。

與普檢業務相比，特檢業務以技術與研發為重心，具有高客單率、高附加值的特征，其差異化程度高、技術難度大，將成為檢測企業的核心競爭力所在。對艾迪康來說，公司特檢業務還處于起步期，對公司業績的貢獻尚不明顯，未來該業務能否成為公司的第二增長曲線，還有待時間檢驗。

小結

觀察艾迪康的基本面整體狀況，可以得出公司在行業中處于上游，且各項財務指標偏向健康的結論。而另一方面，公司營收過多側重于新冠檢測業務、特檢業務則營收貢獻偏小，都將為公司未來業績增添不確定性。因此，若要提振市場投資者的信心，艾迪康仍需拿出更多的說服力。