隨著年報季的結束，火電行業各大上市公司的業績得以全面呈現。整體而言，盡管行業企業整體盈利能力有所改善，但普遍仍處于虧損狀態。

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各大企業業績回暖背后，與煤價成本降低有關。為了疏導高昂煤價成本，2021年10月，國家發改委出臺政策，將燃煤發電市場交易價格浮動范圍擴大為上下浮動不超過20%，高耗能企業市場交易電價不受上浮20%限制。這極大緩解了發電央企的成本與電價倒掛問題，

此外，近期國家統計局公布的能源生產情況，亦傳達積極信號。

數據顯示，3月電力生產增速加快，三月全國發電7173億千瓦時，同比增長5.1%，增速比1-2月份加快4.4個百分點，日均發電231.4億千瓦時。分品種看，3月份風電增速回落，水電降幅擴大，火電、核電和光伏發電量同比增長，火電同比增長9.1%。光大證券表示，判斷未來短期內動力煤供需寬松，價格有下行壓力，利好火電運營商。

華電國際電力股份（01071）作為火電運營商頭部企業，2022年營業虧損約為41.84億元，2023年向上動力是否充足？與扭虧為盈的中國電力（02380）、國電電力（600795.SH）成色有何不同？

煤電盈利蹺蹺板或迎業績反轉

煤炭和煤電如同天平兩端的砝碼，此起彼伏。

比如，2015年煤價在底部運行，全國平均煤價在300元/噸上下浮動，2015年煤電上市公司合計凈利潤創新高，達到426.25億元，而煤炭行業創出新低，整體盈利僅為25.61億元。

再比如，2021年煤電行業更是進入至暗時刻，發電企業煤炭庫存及可用天數在去年下半年均告急，包括五大發電集團在內的煤電企業都陷入虧損泥淖。領航智庫數據顯示，主要發電企業火電板塊虧損額在1000億左右。

然而，上游端煤炭行業卻在2021年轉得盆滿缽滿，拿走了煤電產業鏈的大部分利潤。數據顯示，A股25家煤炭公司2021年營收合計達1.3萬億元，同比增長31%；總體盈利超過1542億元，同比增長88.7%，行業營收、凈利潤均創新高。

兩組數據直觀顯示了兩大行業的盈利蹺蹺板效應。

展望2023年，煤炭供需轉向寬松，煤價有望進入下行通道，由此火電盈利能力有望迎來較大修復空間。

具體來看，銀河證券預計2023年煤炭總供給新增2.5億噸，同比增長5%以上；需求方面，預計2023年全年煤炭總需求增速低于4%。政策方面，303號文發布以來中長協履約監管持續強化，目前 2023年電煤中長期合同簽訂總量超過25億噸，已基本實現簽約全覆蓋。長期來看，雖然煤電機組作為壓艙石的作用逐步得到重視，但能源轉型大背景下國家將持續嚴控煤炭消費增長。無論是從供需格局還是政策窗口，均為煤價下行提供支持。

反映到數據上，國內及進口煤價均已從2022年高點大幅回落。截至4月4日，京唐港5500大卡動力煤市場價1065元/噸，較2022 年高點下跌36%；4700大卡進口動力煤市場價861.6元/噸（含稅），較2022年高點下跌39%。

燃料成本下行，促進火電盈利能力改善。從多年平均盈利水平來看，2014年至今，四大央企火電度電毛利潤約為0.035～0.055元/kWh，火電業務毛利率約為10～15%。2022年火電盈利雖因電價上浮而有所改善，火電業務毛利率由-10%～-5%恢復至0%左右，但與多年平均10%-15%毛利率相比，后續盈利水平仍有較大修復空間。

華電國際電力股份向上動力，短期來自自于燃料成本下行帶來的業績彈性。根據火電發電量與度電煤耗測算，假設2023年入爐標煤單價分別下降50元/噸、100元/噸，150元/噸。在入爐標煤單價下降100元/噸的情景下，火電業務毛利率將提升6-7個百分點，華電國際電力股份將節省超過60億元，火電業務毛利率將恢復至8%-9%左右。長期成長性如何，則需進一步研究公司能源結構。

煤電裝機比例較高成長性略顯不足

從2022年財報業績可以看出，中國電力及國電電力已實現扭虧為盈，華能國際仍有73.87億元的虧損，華電國際電力股份營業虧損超過40億元；歸屬于公司股東權益持有人的虧損約為9.32億元。業績分化如此明顯，與清潔能源裝機比例有很大關系。

比如，凈利潤增速最高的中國電力顯示，年內公司出售部分煤電業務股權，同時大力推動清潔能源裝機，清潔能源裝機占比達到約65%，同比大幅提升12個百分點，其中風電和光伏新能源貢獻歸母凈利潤超過21億元，占比將近80%。擁“新”為王，不言而喻。

相較之下，華電國際電力股份含“新”量明顯不足。截至年報報告日，公司發電裝機容量為54754.24兆瓦，主要包括燃煤發電控股裝機約43700兆瓦，燃氣發電控股裝機約8589.05兆瓦和水力發電控股裝機約2459兆瓦。煤電裝機比例高達80%。

就新增機組的裝機容量而言，全年投產電源項目約1401.69兆瓦，主要包括1340兆瓦的燃煤發電機組、56兆瓦的水力發電機組以及約5.69兆瓦的自用光伏發電機組。其中燃煤發電機組裝機容量占比高達96%。

華電國際電力股份清潔能源裝機比例不高，業績落后可想而知。

長期來看，隨著新能源占比不斷提升、電力市場改革不斷深入，火電作為調節型電源，其參與容量市場或現貨市場有望獲得額外收益。此外，火電廠商依托自身裝機優勢建設新能源項目，成為其成長的新看點。在此背景下，華電國際電力股份清潔能源裝機稍顯落后，或恐成長動力不足。

綜上所述，短期來看，煤價下行帶來的業績彈性值得期待。然而，長期而言，新能源裝機容量不足，成為制約華電國際電力股份的成長的一大因素。