自疫情以來，貨幣當局支持的財政赤字貨幣化成為了一種主流。而伴隨著的疫情壓力的消褪與高通脹問題的浮現(xiàn)，各大主要經(jīng)濟體又出現(xiàn)了對這類政策進行“清算”的呼聲。

(資料圖)

在國內，經(jīng)濟學家在爭論債務鴉片論；在日本，全球投資者因日央行的換屆而開始擔心收益率曲線控制的退出將沖擊日本債市；在美國，債務上限成為了焦點；在歐元區(qū)，有國家的債務與預算已經(jīng)偏離馬斯特里赫特條約所限制的水平。

研究者對政府債務問題的“認識”通常總是局限于一些狹義的比值指標，比如赤字/GDP比率，債務/GDP比率就是比較流行的衡量政府債務情況的指標。一國政府指標的惡化通常伴隨著該國行政部門倒向“財政重整”，遺憾的是，財政重整很難一帆風順。

市面上總是充斥著許多無意義的有關政府債務的“渲染”，今天這篇文章我就想從美國的債務問題談起，簡單描繪出一位貨幣研究者看待政府債務的框架。

美國的債務負擔

要理解一國的債務情況，首先我們需要明確一點。主權政府想要搞到錢，只可能通過兩種方式。

第一是通過稅收，貨幣資源經(jīng)由稅收通過本國居民和商業(yè)實體轉移至財政部。

第二是通過債券發(fā)行，即通過支付利息來借入貨幣。

政府搞錢的目的是為了用于政府支出，而支出大于收入就會出現(xiàn)赤字，反之則會出現(xiàn)盈余。出現(xiàn)了財政赤字，政府就需要通過債券融資來彌補資金缺口。

我們先來看美國的財政支出、財政收入以及當前的一些關鍵債務指標。

關鍵信息

二十一世紀以來，美國處于持續(xù)的赤字狀態(tài)（入不敷出），近六年赤字狀況進一步惡化。

經(jīng)年累月的赤字使得美國的債務/GDP比率持續(xù)惡化。

我們轉向收支結構分析，尋找美國持續(xù)赤字的根源。

耶倫的努力

去年，美國的財政赤字規(guī)模相較于2020年、2021年削減了一半，財政部長耶倫從收支兩端入手做了很多努力：

在收入端，比較有代表性的政策，是耶倫在戰(zhàn)略層面試圖通過設定全球最低稅來逆轉企業(yè)避稅帶來的稅基損失，戰(zhàn)術層面則有通過增強稅收征繳力度來打擊各類逃避稅活動。2022財年政府收入上升了21%（歷史第二高增速），其中個人所得稅相比上年增長28.8%。全年財政收入從4萬億美元的水平上升到了接近5萬億美元。

在支出側，疫情相關的開支正逐步消褪，可退抵稅額、失業(yè)補助、小企業(yè)補助以及疫情紓解相關的開支大幅下降，從1.7萬億美元/年下降至4000億美元/年。

可即便收入與支出端皆迎來實質改善，全年1.3萬億美元的赤字規(guī)模依然高于疫情前的不足1萬億美元。

無解的債務

在財政部的支出中，負擔最大的部分是社保/醫(yī)保這類“法定支出”。

請注意，美國財政部是其行政部門的財務代理，行政部門一旦通過了一些長期限的支出，那么財政部就必須支付款項，這是“法定義務”。

財政情況與債務狀況惡化的一個根本原因是——行政部門自然傾向于向其國民提供各種各樣的福利與貨幣利益，比如社保和醫(yī)保這類“公共利益”。而行政部門又很難大幅開征稅收，因為企業(yè)和居民的身份都是可以遷移的，且大幅增稅的提案總是不受選民的歡迎。

這也是為什么美國的“債務上限”從來就不具備約束力的原因，因為債務只是一個“表”，無止境的債務發(fā)行背后實質是無止盡的“支出法案”這一“里”，限制不住財政支出的里子，債務上限只能被不停地上調來滿足行政部門的支出欲望。

新的范式？

近一年來，由于美聯(lián)儲的貨幣政策緊縮非常凌厲，市場中出現(xiàn)了一些聲音，認為貨幣流動性的盛宴就此終結了，高通脹時代來臨會迫使央行長期保持緊縮。

但筆者認為，除非美國政府的財政支出/融資模式被改變，央行政策事實上很難獨立轉向，因為財政的資金需求總是會逼迫央行提供寬裕的流動性。

換言之，美國赤字狀況的改善決定了貨幣政策可以在多長的時間周期內保持緊縮，如果美國政府轉向盈余，那么赤字融資的流動性需求自然會下降。反之，則必然會重新走回2019年時的老路，即財政的資金需求迫使聯(lián)儲終結緊縮，開啟“準備金管理目標的資產(chǎn)購買”（實質就是QE）。

新財年的前四個月，美國政府又積累了近5000億的赤字，國防與債務利息的開支又在增長，這意味著除非美國政府可以大幅提高稅收的同時下手削減本國的福利開支，不然我們就不能過早地預測貨幣-財政模式的“范式轉換”。

與此同時，財政赤字的支持與貨幣寬松的支持同時消褪，意味著美國經(jīng)濟增長的流動性引擎只能倚仗銀行體系的信貸流動性。而一旦信貸寬松開始消退，那么行政當局很有可能將面對經(jīng)濟衰退的麻煩。

選擇出清就意味著承擔政權風險。

小結

當我們在談論債務與負債的時候，要謹記Liability還有“義務”與“責任”的含義，支持政府債務的削減，實際上就必須卸下政府的一些“義務”和“責任”。如果你在支持減稅和提供高額政府福利的同時還試圖敦促政府削減債務甚至追求盈余，那顯然是矛盾的。但反過來，政府同樣不希望卸下自己的“責任”和“義務”來追求整體性的債務去杠桿，因為政府債務的“清償”以及貨幣的“收縮”實質也就對應著政府權力的收縮。

你都不是債務人了，那何來的債權人？